Το μεγάλο αφήγημα της αγοράς τα τελευταία δύο χρόνια – η έκρηξη της Τεχνητής Νοημοσύνης – αρχίζει να τρίζει. Και τώρα, ένα ερώτημα που μέχρι πρότινος ακουγόταν αιρετικό, μπαίνει στο κέντρο της συζήτησης: μήπως η «φούσκα» έχει ήδη σκάσει;
Σύμφωνα με τον Τζον Χίγκινς, επικεφαλής οικονομολόγο της Capital Economics, η απάντηση –τουλάχιστον με έναν κρίσιμο τρόπο μέτρησης– είναι «ναι».
Αν κάποιος ορίσει τη «φούσκα AI» μέσα από τις αποτιμήσεις του τεχνολογικού κλάδου, τότε η εικόνα είναι ξεκάθαρη: η υπεραξία του κλάδου έχει μειωθεί αισθητά από τα τέλη Οκτωβρίου.
Ο Χίγκινς σημειώνει ότι το premium των τεχνολογικών μετοχών έναντι της υπόλοιπης αγοράς έχει υποχωρήσει, σε αντίθεση με την προηγούμενη περίοδο όπου αυξανόταν σταθερά – αν και όχι με την εκρηκτική ένταση της dot – com εποχής. Το αποτέλεσμα; Οι δείκτες αναλογία τιμής/εκτιμώμενων κερδών (P/E) για τον κλάδο της τεχνολογίας βρίσκονται πλέον στα χαμηλότερα επίπεδα από την περίοδο της πανδημίας.
Και το σημαντικότερο: η υποχώρηση δεν αφορά μόνο τις εταιρείες λογισμικού, που για ένα διάστημα ήρθαν αντιμέτωπες με σφυροκόπημα εξαιτίας των φόβων ότι η Τεχνητή Νοημοσύνη θα τους πάρει τη δουλειά. Επεκτείνεται σε εταιρείες ημιαγωγών και hardware.
Το μεγάλο στοίχημα των επενδύσεων
Κι όμως, την ίδια στιγμή που οι αποτιμήσεις πιέζονται, οι επενδύσεις εκτοξεύονται. Αναλυτές της Morgan Stanley εκτιμούν ότι οι hyperscalers θα φτάσουν σε επίπεδα κεφαλαιουχικών δαπανών που αγγίζουν το 34% των πωλήσεων φέτος και το 37% έως το 2028.
Για σύγκριση, στο αποκορύφωμα της dot-com φούσκας, το αντίστοιχο ποσοστό ήταν περίπου 32%. Με άλλα λόγια: η αγορά επενδύει στην AI πιο επιθετικά από ποτέ. Και το κάνει χωρίς να είναι ακόμη σαφές αν αυτές οι επενδύσεις θα αποδώσουν.
Εδώ βρίσκεται ίσως και το πιο ενδιαφέρον σημείο της ανάλυσης. Ο Χίγκινς προειδοποιεί ότι η φούσκα μπορεί να μην βρίσκεται πλέον στις τιμές των μετοχών, αλλά στις προσδοκίες για τα εταιρικά κέρδη. Αν η ζήτηση για AI αποδειχθεί χαμηλότερη των προσδοκιών ή αν ο πόλεμος στο Ιράν διαταράξει την παγκόσμια οικονομία και το εμπόριο, τότε τα κέρδη που σήμερα θεωρούνται δεδομένα μπορεί να μην τα δούμε ποτέ να έρχονται. Σε αυτή την περίπτωση, η αγορά θα αναγκαστεί να προσαρμοστεί – και αυτό συνήθως γίνεται με βίαιες διορθώσεις.
«Ναι, υπάρχει φούσκα – αλλά όχι ακόμα το τέλος»
Η εικόνα, ωστόσο, δεν είναι μονοδιάστατη. Ο Μπεν Σκάιντερ της Goldman Sachs υπενθυμίζει ότι η πορεία του S&P 500 διαχρονικά καθορίζεται κυρίως από τα κέρδη και όχι από τις αποτιμήσεις. Το 2025, μάλιστα, η άνοδος του δείκτη οφείλεται σε μεγάλο βαθμό στην αύξηση των εταιρικών κερδών.
Την ίδια στιγμή, αναλυτές της Citigroup παραδέχονται ότι υπάρχουν χαρακτηριστικά «φούσκας» στην αγορά, αλλά εκτιμούν ότι υπάρχει ακόμη αρκετή ρευστότητα για να τη διατηρήσει. Με απλά λόγια: μπορεί να είναι φούσκα, αλλά δεν έχει σκάσει ακόμη.
Το κρίσιμο ερώτημα είναι τι θα συμβεί αν –ή όταν– αυτή η δυναμική ανατραπεί. Σύμφωνα με τη Citi, ένα «σκάσιμο» της φούσκας θα μπορούσε να προκαλέσει ισχυρό τριγμούς, να οδηγήσει σε ύφεση και να αναγκάσει τις κεντρικές τράπεζες σε επιθετικές μειώσεις επιτοκίων.
Σε ένα τέτοιο σενάριο, οι επενδυτές θα στραφούν σε πιο «αμυντικούς» κλάδους, όπως η υγεία και τα βασικά καταναλωτικά αγαθά, αλλά και σε τομείς ευαίσθητους στα επιτόκια, όπως οι επιχειρήσεις κοινής ωφέλειας και το real estate.
Η μεγάλη εικόνα είναι πιο σύνθετη από έναν απλό τίτλο. Η «φούσκα AI» μπορεί να έχει ήδη ξεφουσκώσει σε επίπεδο αποτιμήσεων – αλλά να παραμένει ζωντανή στις προσδοκίες για κέρδη και στην τεράστια επενδυτική δαπάνη. Και αυτό είναι ίσως πιο επικίνδυνο. Γιατί οι φούσκες στις τιμές διορθώνονται. Οι φούσκες στις προσδοκίες, όμως, όταν σκάνε, έχουν πολύ πιο βαθιές συνέπειες.